L'addiction à l'incertitude : la ruée réglementaire et la croissance exceptionnelle des marchés de produits dérivés financiers en Corée du Sud

Série de documents de travail du programme de bourses de l'EAI n°41

Auteur

Myung-koo Kang (MA, PhD, University of California, Berkeley) est spécialisé dans l'économie politique internationale et comparée, en particulier sur les crises financières et les réponses des gouvernements en matière de politique macroéconomique, ainsi que sur les réformes réglementaires financières, tant au niveau international que dans le contexte asiatique. Il a publié des articles sur les crises et les réformes financières et budgétaires au Japon et en Corée. Il a publié des articles dans Comparative Political Studies, Asian Politics and Policy, Asian Survey, et d'autres revues. Il termine actuellement un manuscrit de livre qui explore les origines historiques, le développement et la transformation du système financier coréen en réponse à la mondialisation financière, en comparaison avec le cas japonais. Son prochain programme de recherche vise à étudier les déséquilibres financiers mondiaux et les options politiques gouvernementales, en se concentrant sur les relations économiques États-Unis-Asie. Avant de rejoindre le Baruch College, il a enseigné pendant 4 ans au Claremont McKenna College ; il a bénéficié d'une bourse postdoctorale du Asia Pacific Research Center de l'Université de Stanford en 2006-2008 ; il a été affilié au Ministère des Finances du Japon en tant que chercheur invité en 2003-2004 et à l'Institute for Advanced Study en tant que visiteur de janvier à août 2010.

Introduction

L'incertitude est l'une des caractéristiques endémiques des transactions financières (Minsky 1982 ; Knight 2006 ; Arrow 1984) : « Chaque instrument financier est créé en échangeant de l'argent aujourd'hui contre des engagements de payer de l'argent plus tard ». (Minsky 1982, 19). En conséquence, « sous-jacent à tous les contrats de financement se trouve un échange de certitude contre de l'incertitude. Le détenteur actuel d'argent renonce à un commandement certain sur le revenu actuel pour un flux incertain d'argent futur » (Minsky 1982, 20). Les nouveaux instruments financiers introduits sur les marchés de produits dérivés au cours des deux dernières décennies visaient principalement à atténuer les risques d'investissement inhérents résultant de l'incertitude intertemporelle.

La crise financière mondiale de 2008-2010, cependant, a clairement démontré que des activités spéculatives débridées sur les marchés de produits dérivés financiers peuvent provoquer une crise systémique dans l'ensemble du système financier. Dans le sillage de la crise, la manière de réglementer les marchés de produits dérivés financiers est devenue l'un des ordres du jour réglementaires critiques des autorités de réglementation du Groupe 20. Les universitaires et les décideurs politiques ont communément désigné une défaillance réglementaire comme l'une des causes sous-jacentes critiques de la crise (Financial Crisis Inquiry Commission du Congrès américain 2011 ; Roubini et Mihm 2010 ; Buckley et Arner 2011). Dans ce contexte intellectuel, les décideurs politiques et les universitaires ont débattu des cadres de surveillance et de réglementation appropriés pour les marchés de produits dérivés financiers (Wymeersch, Hopt et Ferrarini 2012 ; Grant et Wilson 2012 ; Delimatsis et Herger 2011). En conséquence, aux États-Unis, le Dodd-Frank Wall Street Reform and Consumer Protection Act (juillet 2010) a établi des normes réglementaires et de surveillance renforcées ciblant les produits dérivés financiers. Dans l'Union européenne (UE), le règlement sur l'infrastructure du marché européen (EMIR), entré en vigueur en août 2012, a exigé que toutes les entreprises concluant des transactions sur produits dérivés déclarent leurs transactions à des référentiels centraux. Parmi les diverses questions réglementaires, la réglementation des produits dérivés de gré à gré (OTCD) était l'une des questions réglementaires critiques, car il s'agit d'instruments opaques et fortement endettés.

Ces débats en cours et ces réformes réglementaires offrent de bonnes leçons politiques aux régulateurs des marchés émergents, car ils ne devraient pas déréglementer (ou autoriser) les produits dérivés financiers de manière précipitée, en particulier les produits dérivés de gré à gré, sans y institutionnaliser des garde-fous. Cependant, les débats existants se sont principalement concentrés sur la réglementation des OTCD. Ils ne fournissent pas de bonnes références politiques pour les marchés émergents qui ont besoin de créer de nouveaux marchés de produits dérivés à partir de zéro. De nombreux marchés émergents n'ont aucun marché d'OTCD, et la liquidité des produits dérivés négociés en bourse est souvent limitée. Une préoccupation immédiate pour les régulateurs des économies émergentes est souvent d'augmenter le volume des produits dérivés négociés en bourse. Dans ce contexte, l'expérience coréenne de la dernière décennie environ offre un excellent cas de référence pour les marchés émergents en termes d'augmentation du volume des produits dérivés négociés en bourse (ETD).

Les marchés de produits dérivés financiers n'existaient pas du tout en Corée du Sud (ci-après la Corée) avant 1996. Les contrats à terme KOSPI200 n'ont été introduits qu'en mai 1996, et un an plus tard, en juillet 1997, les options KOSPI200 ont suivi. Mais dans les quelques années allant de 2001 à 2003, le volume et la valeur de ces deux produits dérivés ont connu une croissance explosive et sont restés en hausse au cours de la dernière décennie. Le volume des produits dérivés sur indices boursiers négociés sur la Korea Exchange (KRX, anciennement la Bourse de Corée) est le plus important au monde depuis 2002. La KRX représentait environ 70 % des produits dérivés sur indices boursiers négociés en bourse dans le monde en 2011, principalement en raison du volume de transactions exceptionnellement élevé des options KOSPI200 (Davydoff et Naacke mai 2009). Les options KOSPI200 négociées à la KRX représentaient plus de 3,6 milliards de contrats en 2011, et cela représentait environ 93 % des produits dérivés négociés à la KRX pour l'année. Plus remarquable encore, la valeur des transactions sur contrats à terme et options KOSPI200 a dépassé respectivement 436 billions de won et 11 113 billions de won en 2011. La valeur combinée des transactions de ces deux produits dérivés a dépassé environ 11 fois la capitalisation boursière (la valeur totale des actions des sociétés cotées à la KRX) et environ 9,3 fois le produit intérieur brut (PIB) pour l'année... (Suite)