Сказание о двух кризисах: Политическая экономия финансов Восточной Азии в 1990-х и 2000-х годах

Рабочая серия EAI Fellows Program No. 26



Автор

Барбара Стэллингс является профессором-исследователем имени Уильяма Р. Роудса в Институте, содиректором Выпускной программы по развитию Браунского университета и редактором журнала Studies in Comparative International Development, ведущего журнала, издаваемого Институтом. Ранее она была директором Института Уотсона и его Программы по политическому и экономическому развитию.

Стэллингс имеет степень доктора философии по экономике Кембриджского университета и степень доктора философии по политологии Стэнфордского университета. Ее работа сосредоточена на экономических реформах и развитии, особенно в Латинской Америке и Восточной Азии; финансировании развития; стратегии развития; и международной политической экономии.

До прихода в Институт в 2002 году она была директором Отдела экономического развития Экономической комиссии ООН для Латинской Америки и Карибского бассейна в Сантьяго, Чили. Ранее она была профессором политологии в Университете Висконсин-Мэдисон, где она также занимала должности директора Программы исследований глобальных исследований, директора Программы латиноамериканских исследований и заместителя декана аспирантуры.

Стэллингс выступала с лекциями по всему миру и консультировала ряд правительств и международных агентств. Она является автором или редактором 11 книг и многочисленных глав книг и статей. Совсем недавно она стала соавтором книги «Финансирование развития: Латинская Америка в сравнительной перспективе» (Brookings Institution, 2006). Она также входила в редакционные коллегии нескольких журналов, включая Studies in Comparative International Development, Oxford Development Studies, Competition and Change, Oxford Companion to Politics of the World, International Studies Quarterly, American Journal of Political Science и Latin American Research Review.

Данная работа была представлена в рамках «Программы стипендиатов EAI по миру, управлению и развитию в Восточной Азии», поддержанной Фондом Генри Люса в Нью-Йорке. Все работы доступны только через онлайн-базу данных.

Кризисы 1997-98 и 2008-09 годов являются водоразделом, оказавшим глубокое влияние на экономики и политические системы Восточной Азии, но они сделали это по-разному, что важно понимать. В 1990-х годах финансовые системы самого региона сыграли значительную роль в детонации и распространении кризиса. Напротив, в 2000-х годах основные проблемы в Восточной Азии исходили извне, в основном из-за нарушения мировых экспортных рынков. Как объяснить незначительную роль, которую финансовые институты Восточной Азии сыграли в текущем кризисе, особенно учитывая, что банки и связанные с ними учреждения находились в центре экономического кризиса в других частях мира? Это главная загадка, рассматриваемая в данной работе.

Предлагая объяснение различных характеристик двух кризисов в Восточной Азии, первая гипотеза заключается в том, что финансовые системы по всему региону были значительно укреплены за прошедшее десятилетие. Этот процесс обычно включал капитализацию и приватизацию банков, ликвидацию неработающих кредитов, рост рынков капитала и создание или совершенствование регулирующих органов. Регуляторы, в свою очередь, настаивали на осторожности банков при участии в международных рынках новых и сложных финансовых инструментов — в отличие от ситуации в промышленных странах. Конечно, здесь могла сыграть роль доля удачи. Если бы недавний кризис произошел на несколько лет позже, больше азиатских финансовых учреждений могло бы перейти к новым инструментам. Помимо этих сходств, вторая гипотеза заключается в том, что страны различались по составу действующих лиц и процессам, участвовавшим в изменениях политики, в зависимости от их исторических и структурных особенностей.

В работе рассматриваются изменения в финансовых системах Восточной Азии с 1990 года посредством двухэтапного анализа. Первая часть представляет собой обзор региона в целом. В ней представлены макроэкономические и финансовые показатели за два десятилетия для анализа изменений в эффективности финансовых систем ведущих стран региона. Основное внимание уделяется банковскому сектору, но также учитываются развивающиеся рынки облигаций и акций. Показатели интереса включают: темпы роста ВВП, уровень инфляции, сальдо счета текущих операций, международные резервы, капитализацию банков, неработающие кредиты, коэффициенты кредитования и размер рынков капитала. Этот раздел проверяет первую гипотезу, упомянутую выше: что финансовые системы Восточной Азии теперь сильнее, более диверсифицированы и, следовательно, лучше способны противостоять глобальному финансовому давлению. В качестве последующего шага мы спрашиваем, может ли текущий кризис — даже если он возник вне финансового сектора — тем не менее оказать негативное влияние на банки и другие финансовые учреждения в более поздний период времени.

Вторая часть работы посвящена двум странам региона — Корее и Китаю — и рассматривает, как произошли изменения в их финансовых системах. Хотя эти две экономики, возможно, являются наиболее успешными в регионе, они различаются по нескольким важным для данной работы аспектам. Наиболее заметно, что Корея была крупной страной, пострадавшей от кризиса в 1990-х годах, в то время как Китай пострадал гораздо меньше. Изучение кризисной и некризисной страны из предыдущего периода может дать полезную перспективу на причинно-следственную динамику двух кризисов и политики, связанной с финансовым сектором в промежуточный период. С точки зрения механизмов, гипотеза заключается в том, что в кризисном случае Кореи внешние игроки оказали особенно сильное влияние на проведение изменений, в то время как в некризисном случае, таком как Китай, изменения произошли в основном в результате внутренних решений. Остальная часть работы организована следующим образом. Раздел 2 обсуждает литературу по финансовым кризисам и наши гипотезы. Раздел 3 кратко рассматривает кризис 1997-98 годов. Раздел 4 представляет региональный анализ изменений между 1998 и 2008 годами. Раздел 5 состоит из двух тематических исследований. Раздел 6 содержит выводы.

Финансовые кризисы в литературе

Кризис 1997-98 годов послужил катализатором для развития обширной новой теоретической литературы по финансовым кризисам. Анализ новых причин начался с утверждения, что азиатский кризис не был примером старого макроэкономического синдрома, наблюдавшегося на протяжении всего послевоенного периода, когда большой фискальный дефицит и мягкая денежно-кредитная политика приводили к девальвации, имевшей негативные последствия для экономики и, следовательно, для кредитных портфелей банков. Он также не был результатом микроэкономических проблем в отдельных банках, ведущих к панике, которая распространялась на всю банковскую систему и иногда подрывала валюту в результате спасательных мер. Скорее, требовались новые интерпретации. Первоначально было предложено два набора объяснений — одно сосредоточено на внутренних дисбалансах, другое — на внешних связях. В конечном итоге возникла некоторая степень конвергенции вокруг идеи о том, что были вовлечены как внутренние, так и международные факторы, возможно, в необходимом и достаточном соотношении.

Подход, ориентированный на внутренние факторы («фундаменталистский»), утверждал, что структурные и политические искажения в соответствующих странах были основными причинами кризиса. Ранняя версия этого подхода, предложенная Международным валютным фондом (МВФ), сосредоточилась на четырех предполагаемых проблемах. Во-первых, это было чрезмерное инвестирование по отношению к внутренним сбережениям, что — при отсутствии фискальных дефицитов — было обратной стороной больших дефицитов счета текущих операций и растущих (краткосрочных) притоков иностранного капитала. Во-вторых, были недостатки в макроэкономическом управлении, в основном привязка обменных курсов к доллару, но также игнорирование базового спроса. В-третьих, были слабости финансового сектора, включая неадекватное регулирование и надзор, плохое корпоративное управление, отсутствие прозрачности и неосторожное кредитование. В-четвертых, была международная среда, но акцент делался на снижении конкурентоспособности, а не на финансовых потоках и распространении кризиса. Другие добавили акцент на «моральный риск», или ожидание того, что правительства придут на помощь в случае возникновения проблем (например, Corsetti, Pesenti, and Roubini 1998a, 1998b).

Другой подход к объяснению кризиса согласился с наличием этих внутренних слабостей, но указал, что они существовали давно, в то время как страны, пережившие кризис, добились больших успехов. Понимание причин кризиса требовало сосредоточения внимания на новых отношениях с международными финансовыми рынками. В частности, либерализация счета движения капитала платежного баланса в развивающихся странах позволила банкам и корпорациям привлекать большие объемы капитала из-за рубежа, но эти же потоки могли легко обратить вспять в случае политического, экономического или даже психологического шока. Эти оттоки, или «внезапные остановки», были основной причиной кризиса.

Одной из проблем обоих подходов — помимо тенденции сосредоточиваться на одном объяснении или другом, а не на взаимосвязи между ними — было размывание границ между банковскими и валютными кризисами. Литература по так называемым «двойным кризисам» рассматривала это различие. Камински и Рейнхарт (1999), а также другие, опираясь на их новаторскую работу, подчеркнули необходимость разделения двух типов кризисов, поскольку они связаны, но различны. В историческом плане Камински и Рейнхарт обнаружили много валютных кризисов, но мало банковских кризисов до либерализации финансовых рынков, которая положила конец жестко контролируемым финансовым системам в развивающихся странах. Напротив, в 1980-х и 1990-х годах оба были частыми. Общая закономерность заключалась в том, что банковские кризисы предшествовали валютным кризисам, будучи спровоцированы либерализацией финансовых рынков, кредитным бумом и избыточной ликвидностью. Банковские кризисы подрывали валюту, приводя к девальвациям, которые, в свою очередь, усугубляли банковские проблемы. Как будет показано, двойные кризисы являются центральными для нашего анализа азиатских кризисов.

Если сосредоточиться на четырех внутренних факторах, обсуждавшихся выше, то существует значительное совпадение с анализом текущего кризиса в Соединенных Штатах. Большие дефициты счета текущих операций были типичны для экономики США — хотя и из-за чрезмерного потребления, а не чрезмерного инвестирования. Макроэкономическое управление было недостаточным во многих отношениях, и снижение конкурентоспособности становилось все более очевидным. Финансовые факторы также демонстрировали большое сходство и, как правило, считаются сыгравшими центральную роль в разжигании кризиса: 1) низкие процентные ставки, легкий кредит, неосторожное кредитование и чрезмерное использование заемных средств; 2) отсутствие прозрачности, сложные инструменты и непрозрачные внебалансовые операции; и 3) волна дерегулирования, которая происходила на протяжении нескольких десятилетий... (Продолжение)