两次危机中的东亚金融政治经济学：20世纪90年代与21世纪初

东亚研究所研究员项目工作论文系列第26号



作者

芭芭拉·斯托林斯是本研究所的威廉·R·罗兹研究教授，布朗大学发展研究生项目联合主任，以及本研究所主办的领先期刊《比较国际发展研究》的编辑。她曾任沃森研究所及其政治与经济发展项目主任。

斯托林斯拥有剑桥大学经济学博士学位和斯坦福大学政治学博士学位。她的研究重点是经济改革与发展，尤其是在拉丁美洲和东亚；发展融资；发展战略；以及国际政治经济学。

2002年加入本研究所之前，她曾任联合国拉丁美洲和加勒比经济委员会驻圣地亚哥（智利）经济发展司司长。此前，她是威斯康星大学麦迪逊分校的政治学教授，并曾担任全球研究项目主任、拉丁美洲研究项目主任以及研究生院副院长。

斯托林斯曾在世界各地发表演讲，并担任多个政府和国际机构的顾问。她撰写或编辑了11本书以及许多书籍章节和文章。最近，她合著了《发展融资：拉美比较视角》（布鲁金斯学会，2006年）一书。她还曾担任多个期刊的编辑委员会成员，包括《比较国际发展研究》、《牛津发展研究》、《竞争与变革》、《牛津世界政治手册》、《国际研究季刊》、《美国政治学评论》和《拉丁美洲研究评论》。

本工作论文是提交给“东亚和平、治理与发展研究员项目”的论文，仅以在线版本分发。研究员项目由台湾蒋经国基金会和美国亨利·鲁斯基金会资助。

1997-98年和2008-09年的危机是东亚经济和政治的转折点，对它们产生了深远影响，但其影响方式不同，理解这一点很重要。在20世纪90年代，该地区自身的金融体系在引爆和传播危机方面发挥了主要作用。相比之下，在21世纪初，东亚的主要问题来自外部，主要是通过世界出口市场的动荡。我们如何解释东亚金融机构在当前危机中扮演的次要角色，特别是考虑到银行和其他相关机构在世界其他地区的经济困境中处于中心地位？这是本文要解决的主要谜题。

为了解释两次危机在东亚的不同特征，第一个假设是该地区金融体系在中间十年得到了显著加强。这一过程通常包括银行的资本化和私有化，不良贷款的消除，资本市场的增长，以及监管机构的设立或改进。反过来，监管机构坚持要求银行在参与国际新复杂金融工具市场时要谨慎行事——这与工业化国家的情况不同。当然，运气可能也起了一定作用。如果最近的危机发生在几年后，可能会有更多的亚洲金融机构进入新工具领域。除了这些相似之处，第二个假设是，各国在推动政策变化的参与者和过程方面存在差异，这取决于它们历史和结构特征的变化。

本文通过两部分分析，考察了自1990年以来东亚金融体系的变化。第一部分概述了整个地区。它展示了该地区主要国家的宏观经济和金融指标在过去二十年的变化，以分析金融体系的表现。主要重点是银行业，但也考虑了新兴的债券和股票市场。关注的指标包括：GDP增长率、通货膨胀率、经常账户余额、国际储备、银行资本充足率、不良贷款、信贷比率以及资本市场规模。本节检验了上述第一个假设：即东亚金融体系现在更强大、更多元化，因此更能抵御全球金融压力。作为后续，我们询问当前的危机——即使它起源于金融部门之外——是否仍可能在稍后对银行和其他金融机构产生负面影响。

本文第二部分重点关注该地区的两个国家——韩国和中国——探讨其金融体系是如何发生变化的。虽然这两个经济体可以说是该地区最成功的，但它们在几个对本文重要的方面存在差异。最值得注意的是，韩国是20世纪90年代的主要危机国家，而中国受到的影响要小得多。考察早期的一个危机国家和一个非危机国家，可以为理解两次危机的因果动态以及期间与金融部门相关的政策提供有益的视角。在机制方面，假设是，在韩国的危机案例中，外部行为者在推动变革方面具有特别大的影响力，而在中国这样的非危机案例中，变革主要来自国内决策。本文的其余部分组织如下。第2节讨论了金融危机文献和我们的假设。第3节简要回顾了1997-98年的危机。第4节对1998年至2008年间的区域变化进行了分析。第5节包含两个案例研究。第6节进行总结。

文献中的金融危机

1997-98年的危机催生了关于金融危机的大量新理论文献。对新成因的分析始于一种论点，即亚洲危机并非战后时期普遍存在的旧宏观经济综合征的例子，即巨额财政赤字和宽松的货币政策导致贬值，对经济产生负面影响，进而影响银行的贷款组合。它也不是特定银行的微观经济问题导致的恐慌，这种恐慌蔓延到整个银行体系，有时会因救助政策而削弱货币。相反，必须寻找新的解释。最初提出了两组解释——一组侧重于内部失衡，另一组侧重于外部关系。最终，在内外因素都涉及的观点上达成了一定程度的共识，这些因素可能存在必要和充分的关系。

侧重于国内的（“基本面”）方法认为，相关国家的结构和政策扭曲是危机的主要原因。国际货币基金组织（IMF）提出的早期版本侧重于四个所谓的问题。第一是投资相对于国内储蓄过剩，这——鉴于缺乏财政赤字——是巨额经常账户赤字和不断增加的（短期）外国资本流入的对应项。第二是宏观经济管理方面的缺陷，主要是将汇率盯住美元，但也忽视了潜在的需求压力。第三是金融部门的弱点，包括监管和监督不足、公司治理不善、缺乏透明度以及不审慎的贷款。第四是国际环境，但重点是竞争力的下降，而不是金融流动和传染。其他人则强调“道德风险”，即认为政府在出现问题时会进行救助（例如，Corsetti、Pesenti和Roubini 1998a、1998b）。

另一种解释危机的方法认为，这些国内弱点确实存在，但指出这些弱点长期存在，而危机国家却取得了巨大成功。要理解危机的原因，需要关注与国际金融市场的新关系。特别是，发展中国家支付平衡的资本账户自由化使得银行和公司能够从国外借入大量资本，但如果发生政治、经济甚至心理冲击，这些流动很容易逆转。这些资本外流或“突然停止”是危机的主要根源。

这两种方法的一个问题——除了倾向于只关注一种解释或另一种解释，而不是它们之间的关系——是银行危机和货币危机之间的模糊不清。所谓的“双重危机”文献解决了这一区别。Kaminsky和Reinhart（1999年）以及其他在此基础上进行研究的人强调，需要区分这两种危机类型，因为它们有关联但不同。从历史角度看，Kaminsky和Reinhart发现，在金融自由化结束发展中国家严格控制的金融体系之前，货币危机很多，但银行危机很少。相比之下，在20世纪80年代和90年代，两者都很频繁。普遍的模式是银行危机先于货币危机，由金融自由化、信贷繁荣和过剩流动性引发。银行危机削弱了货币，导致贬值，进而加剧了银行问题。正如将要看到的，“双重危机”是我们分析亚洲危机的一个核心。

如果我们关注上面讨论的四个内部因素，与对美国当前危机的分析存在大量重叠。巨额经常账户赤字是美国经济的典型特征——尽管是由于过度消费而非过度投资。宏观经济管理在许多方面存在缺陷，竞争力下降的迹象也日益明显。金融因素也显示出很大的相似性，并且普遍认为它们在助长危机方面发挥了核心作用：1）低利率、宽松信贷、不审慎的贷款和过度的杠杆；2）缺乏透明度、复杂的金融工具以及不透明的表外活动；3）数十年来放松管制的浪潮……（续）