[EAI ورقة عمل] سلسلة النظام السياسي والاقتصادي العالمي بعد أزمة كورونا التاسعة_ الاستراتيجيات الاقتصادية الأمريكية: التركيز على السياسة النقدية

أولاً: المقدمة

لا تزال أزمة كورونا، التي بدأت في أوائل عام 2020 وانتشرت في جميع أنحاء العالم، مستمرة. على الرغم من تطوير لقاحات كورونا، إلا أنه من الصعب حتى الآن التنبؤ بموعد "انتهاء كورونا" بسبب ظهور متغيرات مفاجئة مثل دلتا ورفض التطعيم. لقد تسبب وباء كورونا في ضربة قوية للجزء المادي من الاقتصاد العالمي. وفقًا لتقديرات بنك التنمية الآسيوي (ADB) الأخيرة، قُدرت الأضرار الناجمة عن أزمة كورونا بحوالي 4 تريليونات دولار، أي ما يقرب من 5٪ من الناتج المحلي الإجمالي العالمي (ADB، "التوقعات الاقتصادية الإقليمية لآسيا في عام 2020"). يشهد الاقتصاد العالمي انخفاضًا في معدلات تشغيل شبكات الإنتاج العالمية، وانخفاضًا حادًا في التوظيف والأنشطة الإنتاجية، وركودًا في التجارة والاستثمار العالميين. ذكر روبرت بارو، الاقتصادي في جامعة هارفارد، أن أزمة كورونا قد تؤدي إلى انخفاض بنسبة 6٪ في نصيب الفرد من الناتج المحلي الإجمالي الحقيقي (بمتوسط 43 دولة) و 8٪ في نصيب الفرد من الاستهلاك الحقيقي، وانخفاض بنسبة 26٪ في العائد الحقيقي على الأسهم و 14٪ في العائد الحقيقي على سندات الخزانة قصيرة الأجل، وهو ما يعادل مستوى جائحة الإنفلونزا الإسبانية، التي كانت من بين أكبر الركود الاقتصادي العالمي بعد الحرب العالمية الثانية، والكساد الكبير في الثلاثينيات، والحرب العالمية الأولى، والإنفلونزا الإسبانية. وقد ظهرت هذه التقديرات بين بعض الخبراء بحلول منتصف عام 2020 (هيو يون، عمود في صحيفة مون هوا إلبو بتاريخ 31 مارس 2020، "الاقتصاد الكروني والاقتصاد العالمي").

على الأقل في أسواق الأصول، لم تتحقق هذه التوقعات (حتى الآن). تجاوز مؤشر داو جونز الصناعي الأمريكي أعلى مستوى له تاريخيًا وهو 32,777 بكثير، ويواصل الارتفاع حول 35,000، بينما سجل مؤشر S&P 47 رقمًا قياسيًا جديدًا. تشهد أسعار الأسهم في كوريا واليابان أيضًا ازدهارًا مستمرًا. سجل مؤشر كوسبي الكوري مستويات قياسية جديدة عدة مرات، ووصل مؤشر نيكاي الياباني إلى 30,000 لأول مرة منذ انهيار الفقاعة في أوائل التسعينيات. كما ارتفعت أسعار المنازل بشكل كبير في جميع أنحاء العالم. يبدو أن أسواق الأصول قد استفادت من فيروس كورونا. لدرجة أن البعض يقول إنها "العصر الأول الذي شهد فقاعة في المنازل والأسهم والسلع الأساسية في وقت واحد" (صحيفة تشوسون إلبو، 16 أغسطس 2021).

يُعتقد على نطاق واسع أن الفجوة المتزايدة بين الاقتصاد الحقيقي وأسواق الأصول خلال أزمة كورونا ترجع إلى سياسات التيسير النقدي للبنوك المركزية (Mallaby 2020). وهذا يعني أن العرض النقدي غير المسبوق والضخم من البنوك المركزية قد وضع الأساس لازدهار أسواق الأصول.[1]تواصل ثلاثة من أكبر البنوك المركزية في العالم - الاحتياطي الفيدرالي الأمريكي، والبنك المركزي الأوروبي، والبنك المركزي الياباني - تنفيذ سياسات أسعار فائدة صفرية (أو سلبية) وتيسير كمي غير محدود منذ مارس 2020.[2]في حالة الاحتياطي الفيدرالي، لا يزال يحافظ على نهج سياسة التيسير النقدي حتى في عام 2021، عندما زادت المخاوف بشأن التضخم بسبب التوسع النقدي. على الرغم من أن معدل التضخم في الولايات المتحدة في الربع الثاني من عام 2021 تجاوز بكثير هدف الاحتياطي الفيدرالي البالغ 2٪ ليصل إلى 5.6٪، إلا أن السياسة النقدية لم تتغير. السبب الرسمي الذي قدمه الاحتياطي الفيدرالي هو أن التضخم المرتفع مؤقت وأن مؤشرات التوظيف لا تزال أقل من المتوقع.

ما يلفت الانتباه هنا هو تركيز الاحتياطي الفيدرالي على "التوظيف". كما سنناقش بالتفصيل أدناه، منذ ظهور العصر النيوليبرالي في الثمانينيات، تمحورت السياسة النقدية الأساسية للبنوك المركزية، بما في ذلك الاحتياطي الفيدرالي، حول استقرار الأسعار، أي إدارة التضخم. قد يكون تركيز الاحتياطي الفيدرالي على التوظيف بمثابة إشارة إلى تغيير مستقبلي في سياسات البنوك المركزية. هل سيصبح هذا التغيير في الاحتياطي الفيدرالي هو المعيار الجديد للبنوك المركزية في عصر ما بعد كورونا، بدلاً من أن يكون مؤقتًا؟ تهدف هذه الورقة إلى تقديم تحليل أساسي لهذا السؤال. وذلك لأن أزمة كورونا لا تزال مستمرة، وسياسات الاستجابة للبنوك المركزية، بما في ذلك الاحتياطي الفيدرالي، لا تزال قيد التنفيذ، ولا تزال الأدلة التجريبية والبيانات المطلوبة لتحليل متعمق غير متوفرة. يتمثل جوهر التحليل في مراجعة سياسات الاستجابة لكوفيد-19 التي اتبعها الاحتياطي الفيدرالي، وخاصة السياسات النقدية غير التقليدية، وتحليل السياق السياسي والاقتصادي الذي نشأت فيه هذه السياسات واستمرت. من خلال ذلك، سنحاول التنبؤ بالمعيار الجديد للبنوك المركزية في عصر ما بعد كورونا. سنستكشف ما إذا كانت السياسات النقدية غير التقليدية للاحتياطي الفيدرالي يمكن أن تصبح معيارًا جديدًا للبنوك المركزية، مصحوبة بتغيير في مبادئ السياسة الأساسية.

تتكون هذه الورقة من الأجزاء التالية. يناقش الفصل الثاني الاتجاهات في التغييرات الرئيسية لسياسات البنوك المركزية. نستعرض الاتجاهات منذ الحرب العالمية الثانية حتى الوقت الحاضر، مع التركيز على سياسة استقرار الأسعار ذات الأولوية التي ترسخت مع صعود النيوليبرالية بعد الثمانينيات. ينقسم الفصل الثالث إلى قسمين. يتناول القسم الأول بالتفصيل السياسات النقدية غير التقليدية التي استخدمها الاحتياطي الفيدرالي بعد أزمة كورونا. يحلل القسم الثاني السياسات النقدية غير التقليدية للاحتياطي الفيدرالي من وجهات نظر سياسية واقتصادية مختلفة. يلخص الفصل الرابع المناقشات السابقة ويناقش الآثار المترتبة على عصر ما بعد كورونا.

ثانياً: اتجاهات التغيير في المبادئ الأساسية لسياسات البنوك المركزية

البنك المركزي هو الجهة الفاعلة الرئيسية في صياغة وتنفيذ السياسة النقدية في الدولة الحديثة. تشمل الأدوار الرئيسية للبنك المركزي استقرار الأسعار، وتعزيز التوظيف، والنمو الاقتصادي، ودوره كمقرض الملاذ الأخير. أولاً، يلعب البنك المركزي دورًا في استقرار الأسعار والحفاظ على قيمة العملة. تقوم العديد من البنوك المركزية بهذا الدور عن طريق تحديد أهداف رسمية وغير رسمية لمؤشرات التضخم. كما يلعب البنك المركزي دورًا محوريًا في تحقيق استقرار المجتمع من خلال تحقيق معدلات بطالة منخفضة ونمو اقتصادي مرتفع من خلال السياسة النقدية. علاوة على ذلك، يعمل البنك المركزي كمقرض الملاذ الأخير في أوقات الأزمات الاقتصادية. كما أنه يلعب دورًا في تعزيز استقرار الأسواق المالية من خلال توفير التمويل للمؤسسات المالية التي تواجه مشاكل سيولة مؤقتة أو حالات عجز عن السداد بسبب إفلاسات الشركات واسعة النطاق وأزمات الديون، وذلك باستخدام سلطته الحصرية في إصدار العملة.

منذ الثمانينيات، ركزت البنوك المركزية بشكل كبير على استقرار الأسعار من بين أدوارها المتعددة، وغالبًا ما نفذت سياسات ذات أولوية في هذا المجال. على سبيل المثال، صرح البنك المركزي الأوروبي بأن استقرار الأسعار هو الهدف الرئيسي للنظام الأوروبي وله أهمية قصوى (overriding) بين الأهداف المتعددة (البنك المركزي الأوروبي، بدون تاريخ). والسبب في ذلك هو أن استقرار الأسعار ليس مهمًا بحد ذاته فحسب، بل هو أيضًا الهدف الوحيد الذي يمكن تغييره بشكل أساسي من خلال السياسة النقدية، على عكس التوظيف الكامل أو النمو الاقتصادي المتوازن. وبالمثل، على الرغم من أن الاحتياطي الفيدرالي قد حدد التوظيف واستقرار الأسعار كهدفين رئيسيين له منذ سن قانون "همفري-هوكينز" في عام 1978، إلا أنه في الواقع، كان يولي أهمية أكبر لاستقرار الأسعار، على غرار البنك المركزي الأوروبي. أشار دانيال إل. ثورنتون، نائب رئيس بنك الاحتياطي الفيدرالي في سانت لويس وخبير اقتصادي، إلى أن اللجنة الفيدرالية للسوق المفتوحة (FOMC) تجنبت الإعلان عن أهداف سياسية تتعلق بالتوظيف الكامل أو البطالة حتى الوقت الحاضر، على الرغم من الأهداف المزدوجة المعلنة للاحتياطي الفيدرالي (ثورنتون 2012b).

من ناحية أخرى، لم يكن الدور الرئيسي المطلوب من البنوك المركزية دائمًا هو نفسه، بل تغير بمرور الوقت. على وجه الخصوص، يُعتقد أن التركيز على سياسات استقرار الأسعار قد ظهر بالتزامن مع صعود المذهب النقدي بعد الثمانينيات. في هذا الصدد، يقيم جيرالد إبستاين هذا التركيز على إدارة التضخم على أنه يتعارض تمامًا مع الاتجاه التاريخي السابق الذي كان يركز على دور البنك المركزي كمحرك للنمو الاقتصادي (إبستاين 2006). بعد الحرب العالمية الثانية، لعبت البنوك المركزية في البلدان المتقدمة مثل الولايات المتحدة وأوروبا واليابان دورًا في تلبية الاحتياجات الاجتماعية، مثل إعادة بناء الاقتصادات الوطنية ودعم التمويل الصناعي تحت سيطرة الحكومة (إبستاين 2006). وفي الوقت نفسه، لعبت البنوك المركزية في البلدان النامية دورًا مهمًا في حشد وتخصيص الموارد للتصنيع والتنمية الاقتصادية (أمسدن 2001؛ إبستاين 2006). بالإضافة إلى ذلك، أدى القلق بشأن الارتفاع الحاد في معدلات البطالة بعد الحرب إلى تبني العديد من البلدان لإدارة الطلب القائمة على الكينزية، واعتماد التوظيف والنمو المرتفعين كأهداف للبنوك المركزية (كابي وآخرون 1994). يعد "قانون التوظيف لعام 1946" في الولايات المتحدة، الذي يعلن أن تعزيز التوظيف الكامل والإنتاج والقوة الشرائية هو مسؤولية الحكومة الفيدرالية، مثالًا نموذجيًا على ذلك. باختصار، لا يمكن إنكار أن الممارسة السائدة الحالية للبنوك المركزية التي تعطي الأولوية لاستقرار الأسعار لم تكن دائمًا كذلك، وقبل الثمانينيات، كان النمو الاقتصادي من خلال تعزيز الاستثمار وزيادة التوظيف هو المبدأ الأساسي للبنوك المركزية.

يُشار إلى تجربة الركود التضخمي في السبعينيات على أنها سبب رئيسي لتغيير هذا النهج في البنوك المركزية (Capie et al. 1994). كما ذكرنا سابقًا، سعى صانعو السياسات في البلدان الرئيسية بعد الحرب العالمية الثانية إلى تحقيق التوظيف الكامل من خلال إدارة الطلب. تم استخدام السياسة النقدية كوسيلة لتحقيق هذه الأهداف، جنبًا إلى جنب مع السياسات المالية وسياسات الدخل. على وجه الخصوص، وفقًا للنظرية الاقتصادية الكينزية السائدة آنذاك، نظرًا لوجود علاقة عكسية مستقرة بين معدل البطالة ومعدل التضخم وفقًا لـ "منحنى فيليبس"، اعتقد صانعو السياسات أنه يمكنهم تحمل مستوى معين من ارتفاع الأسعار لخفض معدل البطالة إلى "معدل البطالة الطبيعي" (Bordo and Orphanides 2013). ومع ذلك، كما توقع إدموند فيلبس (Edmund Phelps) وميلتون فريدمان (Milton Friedman) (فيلبس 1967؛ فريدمان 1968)، مع استمرار ارتفاع الأسعار بسبب سياسات إدارة الطلب التوسعية، وبسبب التوقعات العقلانية للمشاركين في سوق الإنتاج والعمل بشأن التضخم، أصبح مطلوبًا ارتفاع مستمر في الأسعار لتحقيق معدلات بطالة أقل (Capie et al. 1994). بالإضافة إلى ذلك، مع انهيار نظام بريتون وودز، اختفى تثبيت سعر الصرف الاسمي، ومع أزمة النفط، بدأ التضخم في الارتفاع بشكل حاد، ليصل من حوالي 1٪ في عام 1964 إلى 14.5٪ في عام 1980. في الوقت نفسه، ارتفع معدل البطالة من 5٪ إلى 7.5٪.

كان الركود التضخمي، الذي شهد ارتفاعًا حادًا في كل من الأسعار والبطالة، حدثًا يتناقض مع المفاهيم السائدة. دفعت هذه التجربة مسؤولي البنوك المركزية وعلماء الاقتصاد إلى إدراك أنه لا توجد علاقة مقايضة طويلة الأجل بين معدلات التضخم والبطالة، وأن السياسات النقدية التوسعية قد تؤدي إلى التضخم بدلاً من تحقيق النتائج المرجوة في التوظيف والإنتاج بسبب مشكلة عدم الاتساق الزمني (time inconsistency problem) (كيدلاند وبريسكوت 1977؛ كالف 1978؛ بارو وجوردون 1983؛ ماكولوم 1995). بمعنى آخر، يتم أخذ توقعات السياسة النقدية المستقبلية في الاعتبار عند تحديد الأجور والأسعار. علاوة على ذلك، نظرًا لأن تأثير السياسة النقدية طويل الأجل وغير منتظم، فقد اكتسبت الحجة القائلة بأن استهداف استقرار الأسعار على المدى المتوسط والطويل أكثر ملاءمة من إدارة الطلب على المدى القصير للتوظيف والإنتاج مصداقية (فريدمان 1968). وهكذا، نشأ استقرار الأسعار كهدف تسعى إليه البنوك المركزية عندما أصبحت مخاطر السياسات التوسعية المفرطة للبنوك المركزية والتأثيرات السلبية للتضخم موضع اهتمام (ميشكين وبوزن 1997).

ازدادت أهمية استقرار الأسعار قوة مع نجاح السياسات النقدية المتشددة في تخفيف الركود التضخمي. منذ منتصف السبعينيات، استهدفت البنوك المركزية في ألمانيا الغربية وسويسرا تخفيف التضخم من خلال التحكم في المعروض النقدي، ونتيجة لذلك، حافظت على معدلات تضخم أقل مقارنة بالدول الأوروبية الأخرى خلال فترة الركود التضخمي (ثورنتون 2012a؛ انظر الشكل 1). بالإضافة إلى ذلك، في عام 1979، أعلن بول فولكر، رئيس مجلس محافظي الاحتياطي الفيدرالي، عن تدابير لاحتواء التضخم تركز على تشديد السياسة النقدية، ونجح لاحقًا في تحقيق استقرار التضخم من خلال سياسة أسعار فائدة مرتفعة للغاية بلغت 20٪ سنويًا (على الرغم من تحمل معدلات بطالة مرتفعة وركود قصير الأجل). في العام نفسه، سعت مارغريت تاتشر، التي انتخبت رئيسة وزراء بريطانيا، إلى تحقيق استقرار الأسعار من خلال نظام استهداف المعروض النقدي بناءً على وجهات نظر نقدية، ونجحت في خفض معدل التضخم. كما هو موضح أعلاه، مع إثبات قدرة البنوك المركزية على التحكم في التضخم من خلال السياسة النقدية، فقدت الفكرة السائدة السابقة بأن السياسة النقدية ليس لها تأثير كبير على الطلب الكلي ومعدلات التضخم (ثورنتون 2012a). ونتيجة لذلك، بدأت العديد من البلدان الأخرى في تبني سياسات نقدية متشددة (انظر الشكل 2 أدناه).

[الشكل 1] معدلات التضخم في أوروبا، 1970-1985 (ثورنتون 2012a، ص 70)

[الشكل 2] معدلات التضخم في البلدان الرئيسية، 1961-2000 (باردو 2013، ص 3)

أدى النهج النقدي الذي يؤكد على دور البنك المركزي في استقرار الأسعار إلى ظهور وانتشار نظام "استهداف التضخم" في أوائل التسعينيات، والذي يتضمن تحديد أهداف رسمية وغير رسمية لمعدلات التضخم. على وجه الخصوص، أثر "نقد لوكاس" (لوكاس 1976) على نماذج الاقتصاد التقليدية التي لم تأخذ في الاعتبار التوقعات العقلانية للجهات الاقتصادية الفاعلة على انتشار نظام استهداف التضخم. وذلك لأن نقد لوكاس جعل مسؤولي البنوك المركزية وعلماء الاقتصاد يدركون أهمية مصداقية (credibility) سياسات خفض التضخم في إدارة التضخم (ثورنتون 2012a). في هذا السياق، بدأت العديد من البلدان المتقدمة، بدءًا من نيوزيلندا وكندا والمملكة المتحدة في أوائل التسعينيات، في الإعلان عن أهداف صريحة لمعدلات التضخم، ومنذ أواخر التسعينيات، بدأت البلدان النامية، بما في ذلك تشيلي وجمهورية التشيك، في تبني سياسات استهداف التضخم (انظر الشكل 3 أدناه). اعتمدت كوريا أيضًا هذه السياسة في عام 1998.

في حالة الولايات المتحدة، كان مؤتمر السوق المفتوحة الفيدرالي (FOMC) يعلن سابقًا عن نطاق مستهدف لمعدل التضخم محسوبًا بناءً على مؤشر أسعار نفقات الاستهلاك الشخصي (PCEPI) بشكل دوري. علاوة على ذلك، في عام 2012، أعلن الاحتياطي الفيدرالي لأول مرة عن هدف صريح لمعدل التضخم عند 2٪. يمكن اعتبار هذا الاتجاه انعكاسًا لآراء مسؤولي البنوك المركزية والعلماء السائدين في التيار النقدي منذ الثمانينيات بأن استقرار الأسعار يجب أن يكون الهدف طويل الأجل للسياسة النقدية.

[الشكل 3] حالة البلدان التي اعتمدت نظام استهداف التضخم (بيانات بنك إنجلترا)

يمكن تأكيد أن دور البنوك المركزية في عصر النيوليبرالية قد تركز على استقرار الأسعار ودورها كمقرض الملاذ الأخير في أوقات الأزمات الاقتصادية في دراسات ستانلي فيشر (ستانلي فيشر 2005) وسيلفيا ماكسفيلد (سيلفيا ماكسفيلد 1997).[3]هاتان الدراستان، اللتان نُشرتا في أواخر التسعينيات وأوائل العقد الأول من القرن الحادي والعشرين، هما تحليلان نموذجيان للبنوك المركزية. في كلتا الدراستين، تم استبعاد تعزيز التوظيف والنمو الاقتصادي من المهام الرئيسية للبنوك المركزية. لخصت كلتا الدراستين المهام الرئيسية للبنوك المركزية في السياسات الثلاث التالية. الأول هو خلق الائتمان وإدارة الديون من خلال تعديل أسعار الفائدة، بما في ذلك إدارة التضخم. الثاني هو الحفاظ على سعر صرف مناسب وإدارة احتياطيات النقد الأجنبي. وأخيرًا، الثالث هو استقرار النظام المالي، والذي يشير إلى دور البنك المركزي كمقرض الملاذ الأخير. تصف دراسات فيشر وماكسفيلد النموذج "للبنك المركزي النيوليبرالي".

ثالثاً: الاقتصاد السياسي للسياسات النقدية غير التقليدية للاحتياطي الفيدرالي

1. السياسات النقدية غير التقليدية للاحتياطي الفيدرالي استجابةً لكورونا

يعزز البنك المركزي استقرار الأسعار والتوظيف والنمو الاقتصادي من خلال السياسة النقدية، ويعمل كمقرض الملاذ الأخير عندما يتدهور الوضع الاقتصادي. كما نوقش سابقًا، تم تنسيق هذه الأدوار والوظائف للبنوك المركزية حول مبادئ سياسة أساسية معينة، وخاصة منذ الثمانينيات، كان استقرار الأسعار هو جوهر السياسة النقدية. خلال فترة الاستجابة لكورونا، استخدم الاحتياطي الفيدرالي مفهومًا جديدًا يُسمى "متوسط هدف التضخم"[4]للتمسك بسياسة نقدية توسعية تتسامح مع التضخم. في السابق، كان الاحتياطي الفيدرالي يطبق سياسة رفع أسعار الفائدة الأساسية بشكل استباقي عند ارتفاع الأسعار، ولكنه سيتوقف عن ذلك على الأقل على المدى القصير. كان السبب المعلن للاحتياطي الفيدرالي هو إلحاح ضعف التوظيف وركود الاقتصاد، وأصبحت السياسات النقدية غير التقليدية هي الوسيلة. سنقوم أولاً بمراجعة السياسات النقدية غير التقليدية التي استخدمها الاحتياطي الفيدرالي. بعد ذلك، سنوضح أن الاحتياطي الفيدرالي، من خلال تنفيذ هذه السياسات النقدية غير التقليدية، قد تولى دور "الشريك المالي" و "المستثمر الأخير" بشكل غير مسبوق. سنناقش البرامج المحددة وتنفيذها المتعلقة بهذه الأدوار، ونقدم نظرة شاملة على السياسات النقدية غير التقليدية التي طبقها الاحتياطي الفيدرالي خلال أزمة كورونا.[5]تُستخدم السياسات النقدية غير التقليدية عندما يصبح من الصعب تحقيق التأثير المطلوب من خلال السياسة النقدية التقليدية للبنك المركزي، وهي تعديل سعر الفائدة. بعبارة أخرى، عندما يصل سعر الفائدة إلى الحد الأدنى الصفري ويصبح من المستحيل تحفيز الاقتصاد من خلال تعديل أسعار الفائدة، يلجأ البنك المركزي إلى السياسات النقدية غير التقليدية. بدأت البنوك المركزية، بما في ذلك الاحتياطي الفيدرالي والبنك المركزي الأوروبي، في استخدام السياسات النقدية غير التقليدية بشكل مكثف منذ الأزمة المالية العالمية في عام 2008. على الرغم من أن بنك اليابان كان أول من طبق سياسة التيسير الكمي، وهي نوع من السياسات النقدية غير التقليدية، لأغراض تحفيز الاقتصاد في عام 2001، إلا أنه كان يُعتبر في البداية حالة استثنائية للغاية (بارك، كاتا، تشيوزا، كوجو 2018، 41-50). أصبحت الأزمة المالية العالمية في عام 2008 نقطة تحول في انتقال السياسات النقدية غير التقليدية من كونها غريبة إلى أن تصبح معيارًا عالميًا جديدًا (غيثنر 2014). وهذا يعني أن السياسات النقدية غير التقليدية قد تم تضمينها حديثًا في دليل استجابة البنوك المركزية للأزمات الاقتصادية (بن برنانكي 2013).

تشمل السياسات النقدية غير التقليدية عمومًا السياسات الأربع التالية: سياسة أسعار الفائدة السلبية (Negative Interest Rate Policy)، والتيسير الكمي (Quantitative Easing)، والتوجيه المسبق (Forward Guidance)، والسياسة الائتمانية (Credit Policy). سياسة أسعار الفائدة السلبية هي عندما يحدد البنك المركزي سعر الفائدة الأساسي عند الحد الأدنى الصفري. عادةً ما يتم تشغيلها عن طريق فرض رسوم على البنوك التجارية لإيداع الأموال في البنك المركزي.

[6]تهدف سياسة أسعار الفائدة السلبية إلى تحفيز الاقتصاد المحلي عن طريق تشجيع البنوك التجارية على توفير الأموال للاقتصاد الحقيقي، مثل إقراض الشركات أو شراء الأوراق المالية، بدلاً من إيداع الأموال في البنك المركزي. قبل أزمة كورونا، بين عامي 2012 و 2018، استخدمت الدنمارك والسويد وسويسرا والمجر واليابان والبنك المركزي الأوروبي سياسات أسعار الفائدة السلبية.تهدف سياسة سعر الفائدة السلبي إلى تحفيز الاقتصاد المحلي من خلال تشجيع البنوك التجارية على توفير الأموال للاقتصاد الحقيقي، مثل تمويل الشركات أو شراء الأوراق المالية، بدلاً من إيداع الأموال لدى البنك المركزي. بين عامي 2012 و 2018، قبل جائحة كوفيد-19، استخدمت دول مثل الدنمارك والسويد وسويسرا والمجر واليابان والبنك المركزي الأوروبي سياسات سعر الفائدة السلبي.

التيسير الكمي هو السياسة النقدية غير التقليدية الأكثر شهرة، ويطلق عليها الاحتياطي الفيدرالي أيضًا "عمليات شراء الأصول واسعة النطاق" (Large Scale Asset Purchases). التيسير الكمي هو سياسة تهدف إلى تحقيق استقرار الأسواق المالية من خلال توفير سيولة وفيرة للسوق عن طريق شراء الأوراق المالية، بما في ذلك سندات الخزانة الحكومية طويلة الأجل، ويتم النظر فيها عندما يكون من الصعب إجراء تخفيضات إضافية في أسعار الفائدة. على وجه الخصوص، على عكس تعديل أسعار الفائدة قصيرة الأجل من خلال عمليات السوق المفتوحة، يتم تنفيذ التيسير الكمي عن طريق قيام البنك المركزي بشراء أصول طويلة الأجل بهدف خفض أسعار الفائدة طويلة الأجل. في النهاية، يعد التيسير الكمي للبنوك المركزية سياسة لتوسيع السيولة في الأسواق المالية من خلال زيادة أسعار الأصول الآمنة.

التوجيه المسبق هو استراتيجية تواصل للبنك المركزي. في حالة الاحتياطي الفيدرالي، فإنه يؤثر على التوقعات الاقتصادية والتوقعات والاختيارات للجهات الاقتصادية الفاعلة من خلال السماح لها بفهم اتجاه السياسة النقدية المستقبلية للبنك المركزي من خلال المؤتمرات الصحفية لرئيسه، واجتماعات جاكسون هول، ونشر محاضر اجتماعات اللجنة الفيدرالية للسوق المفتوحة.[7]السمة المميزة للتوجيه المسبق كسياسة نقدية غير تقليدية هي أنه في معظم الحالات لا يتم استخدامه بشكل مستقل. وذلك لأن التوجيه المسبق هو عمل يقدم معلومات حول سياسات نقدية غير تقليدية أخرى يتم تنفيذها، مثل أسعار الفائدة السلبية أو التيسير الكمي أو السياسات الائتمانية. على سبيل المثال، يرسل البنك المركزي إشارات إلى السوق بطرق صريحة أو ضمنية حول متى سيتم تطبيق سياسة أسعار الفائدة السلبية (معلومات حول المدة) أو في ظل أي ظروف سيبدأ التيسير الكمي في التناقص (معلومات حول الشروط).

أخيرًا، السياسة الائتمانية. تهدف السياسة الائتمانية إلى تنشيط الأسواق المالية من خلال توفير السيولة للبنوك والمؤسسات المالية ودعم أسواق الائتمان. بينما تستهدف السياسات النقدية غير التقليدية المذكورة أعلاه الاقتصاد ككل، فإن السياسة الائتمانية هي سياسة دعم تهدف إلى استعادة أسواق مالية معينة تعاني من ضائقة. على سبيل المثال، يقرض الاحتياطي الفيدرالي الأموال للمؤسسات المالية من خلال عطاءات البنوك المودعة، ويزيد السيولة عن طريق إقراض سندات الخزانة التي يحتفظ بها الاحتياطي الفيدرالي مقابل سندات الشركات التي تحتفظ بها المؤسسات المالية. تم تطبيق دعم أسواق الائتمان من خلال سندات الدين المدعومة بالأصول (ABS).

نفذ الاحتياطي الفيدرالي السياسات النقدية غير التقليدية المذكورة أعلاه كإجراءات استجابة للأزمة المالية العالمية في عام 2008 من خلال برامج متنوعة لتوفير السيولة. تم تنفيذ معظم سياسات الاستجابة للاحتياطي الفيدرالي في شكل قروض طارئة، بقيادة التيسير الكمي.[8]بمعنى آخر، يمكن اعتبار السياسة النقدية للاحتياطي الفيدرالي في ذلك الوقت بمثابة تشغيل مرن لدوره التقليدي كمقرض الملاذ الأخير. في المقابل، امتدت استجابة الاحتياطي الفيدرالي لأزمة كورونا لتشمل أدوار "الشريك المالي" (Fiscal Partner) و "المستثمر الأخير" (Investor of Last Resort). يشير دور الشريك المالي إلى أن الاحتياطي الفيدرالي عقد شراكة مع المؤسسات المالية لتسهيل الإقراض للشركات الرئيسية، بما في ذلك الشركات الصغيرة والمتوسطة، وتوفير السيولة للحكومات المحلية.[9]يشير دور المستثمر الأخير إلى أن الاحتياطي الفيدرالي قد وضع برامج لتنفيذ إقراض الشركات مباشرة، بما في ذلك الشركات ذات التصنيف الائتماني المنخفض. كلا الدورين هما سياسات نقدية اعتمدها الاحتياطي الفيدرالي بشكل غير مسبوق. كما سنناقش لاحقًا، فإن إجمالي مبلغ الدعم لبرامج الشريك المالي والمستثمر الأخير التي طبقها الاحتياطي الفيدرالي في عام 2020 يتجاوز مبلغ مقرض الملاذ الأخير. وهذا دليل على أن الاحتياطي الفيدرالي استجاب بحساسية لركود الاقتصاد وضعف التوظيف.

دعونا نلقي نظرة فاحصة على برامج القروض الطارئة للاحتياطي الفيدرالي ومبالغ الدعم.[10]سيتم مناقشة برامج مقرض الملاذ الأخير والشريك المالي والمستثمر الأخير بالتفصيل، وبلغ إجمالي مبلغ الدعم لبرامج عام 2020 ثلاثة تريليونات دولار. أولاً، برنامج مقرض الملاذ الأخير للاحتياطي الفيدرالي، والذي استلزم حوالي 900 مليار دولار. تم تشغيل أربعة برامج، ويمكن تقسيمها على النحو التالي حسب البرنامج. MMLF (Money Market Mutual Fund Liquidity Facility) و CPFF (Commercial Paper Funding Facility) هما ببساطة تدابير دعم لمنع الإفلاس بسبب نقص السيولة. دعمت هذه البرامج المقترضين الذين يتمتعون بوضع مالي جيد والذين واجهوا مشاكل سيولة مؤقتة. خصص الاحتياطي الفيدرالي 530 مليار دولار لـ MMLF و 974 مليون دولار لـ CPFF. PDCF (Primary Dealer Credit Facility) هو برنامج لإقراض الأموال للمتعاملين المسجلين لدى الاحتياطي الفيدرالي في نيويورك والذين يتداولون في سندات الخزانة الأمريكية، وقد قدم الاحتياطي الفيدرالي دعمًا بقيمة 330 مليار دولار. كما قام الاحتياطي الفيدرالي بتشغيل TALF (Term ABS Loan Facility) من 23 مارس 2020 إلى 30 سبتمبر 2020. TALF هو برنامج لدعم المؤسسات المالية في تحويل الأوراق المالية قصيرة الأجل عالية الجودة إلى أوراق مالية.

بصفته شريكًا ماليًا، شارك الاحتياطي الفيدرالي في دعم الشركات الصغيرة والمتوسطة والحكومات المحلية. MSLP (Main Street Lending Facility) هو برنامج قروض طارئة للشركات الصغيرة والمتوسطة، حيث يمكن للاحتياطي الفيدرالي شراء ما يصل إلى 95٪ من القروض التي تمنحها المؤسسات المالية المؤهلة للشركات الصغيرة والمتوسطة من خلال كيان ذي غرض خاص (SPV). وهذا يتيح للمؤسسات المالية زيادة الإقراض بشكل كبير، مما يسهل على الشركات الصغيرة والمتوسطة الحصول على التمويل. خصص الاحتياطي الفيدرالي 600 مليار دولار لـ MSLP. خصص الاحتياطي الفيدرالي 349 مليار دولار لدعم قروض الشركات الصغيرة، باستخدام برنامج PPPLF (Paycheck Protection Program Lending Facility) كمثال رئيسي. MLC (Municipal Liquidity Facility) هو برنامج دعم للحكومات المحلية بقيمة 500 مليار دولار، وتم تنفيذه عن طريق قيام الاحتياطي الفيدرالي في نيويورك بشراء سندات صادرة عن الحكومات المحلية مباشرة من خلال كيان ذي غرض خاص (SPV). بلغ إجمالي مبلغ الشريك المالي حوالي 1.35 تريليون دولار.

استثمر الاحتياطي الفيدرالي 750 مليار دولار في برامج المستثمر الأخير. تُعتبر برامج المستثمر الأخير، التي تشمل الشراء المباشر لسندات الشركات، وسندات القروض، وصناديق الاستثمار المتداولة (ETF) من قبل الاحتياطي الفيدرالي، الأكثر غير تقليدية بين السياسات النقدية غير التقليدية للاحتياطي الفيدرالي. هذه هي المرة الأولى التي يشتري فيها الاحتياطي الفيدرالي سندات الشركات وسندات القروض، وليس فقط سندات الخزانة الحكومية، مباشرة في السوق كإجراء للاستجابة للأزمات، بدلاً من توفير السيولة. يتكون دور المستثمر الأخير من برنامجين. الأول هو PMCCF (Primary Market Corporate Credit Facility)، حيث يشتري الاحتياطي الفيدرالي سندات الشركات الجديدة أو سندات القروض للشركات ذات التصنيف الاستثماري. والثاني هو SMCCF (Secondary Market Corporate Credit Facility)، حيث يشتري الاحتياطي الفيدرالي سندات الشركات ذات التصنيف الاستثماري، وكذلك سندات الشركات ذات التصنيف غير الاستثماري وصناديق الاستثمار المتداولة ذات الصلة في سوق التداول الثانوي.[11]

2. الاقتصاد السياسي للاحتياطي الفيدرالي والمعيار الجديد

في الفصل الثاني، ناقشنا أن البنوك المركزية قد اتخذت استقرار الأسعار كمبدأ أساسي في العصر النيوليبرالي، وفي الفصل الثالث، حللنا الظروف التي تغير فيها هذا المبدأ الأساسي مع أزمة كورونا. إذا لم يكن هذا التغيير في الاحتياطي الفيدرالي مؤقتًا، فيمكن اعتباره نقطة انطلاق لسياسة البنك المركزي النقدية نحو إيجاد توازن بين استقرار الأسعار والتوظيف (النمو الاقتصادي) (رونكاينن وسورسا 2018). فهل سيصبح هذا التغيير هو المعيار العالمي الجديد للبنوك المركزية الذي يدفعه الاحتياطي الفيدرالي ويستمر في عصر ما بعد كورونا؟

ترتبط إمكانية انتقال المعيار الجديد للبنوك المركزية في عصر ما بعد كورونا ارتباطًا وثيقًا بالسبب الذي يجعل الاحتياطي الفيدرالي يتمسك بسياسة نقدية توسعية على الرغم من مخاوف التضخم. بمعنى آخر، يمكن قياس المعيار الجديد للبنوك المركزية اعتمادًا على أسباب سياسة التوسع النقدي للاحتياطي الفيدرالي. فيما يلي ثلاثة فرضيات متنافسة حول هذا الموضوع.[12]بالطبع، هذه الفرضيات المتنافسة ليست حصرية تمامًا. الفرضيات الثلاث التي سيتم مناقشتها هي تحول النموذج الاقتصادي، والاقتصاد السياسي للرأسمالية المالية، والتفضيلات والتأثير الشخصي لرئيس الاحتياطي الفيدرالي، باول. من بين هذه، الفرضية التي تدعم بقوة المعيار الجديد للبنوك المركزية في عصر ما بعد كورونا هي تحول النموذج الاقتصادي، بينما يُعتقد أن الفرضيتين الأخريين متقلبتان اعتمادًا على الوضع السياسي والاقتصادي.

أولاً، دعنا نتناول فرضية تحول النموذج الاقتصادي.[13] هناك نوعان من فرضيات تحول النموذج الاقتصادي. أحدهما هو ترسيخ النظرية النقدية ما بعد الكينزية، والآخر هو تأثير النظرية النقدية الحديثة (MMT). بدأت النظرية النقدية ما بعد الكينزية في سد الفراغ الذي خلفه تراجع الليبرالية الجديدة بعد الأزمة المالية العالمية عام 2008. ويتجلى ذلك في عنوان كتاب روبرت سكيدلسكي، الذي كان أيضًا كاتب سيرة كينز، والذي نُشر عام 2009 بعنوان "كينز: عودة السيد". جوهر ما بعد الكينزية هو أن سياسة النقد يجب أن تدعم التوظيف والنمو الاقتصادي، وأن السيطرة على الأسعار هي مجرد وظيفة واحدة للبنك المركزي ولا ينبغي دائمًا إعطاؤها الأولوية. عندما أعلن الاحتياطي الفيدرالي عن تخفيف كمي غير محدود في 24 مارس 2020، كان نص الإعلان يبدأ بـ "سيستخدم الاحتياطي الفيدرالي جميع الوسائل لدعم الاقتصاد الأمريكي. ومن خلال ذلك، سنعزز التوظيف الكامل واستقرار الأسعار"، مما أظهر طابع ما بعد الكينزية (تشونغ آنغ إلبو 24 مارس 2020). دعنا نراجع أحدث مناقشات اجتماع جاكسون هول للاحتياطي الفيدرالي في 27 أغسطس 2021. بعد التحذيرات من التضخم من جميع الجهات، تركز الاهتمام في هذا الاجتماع على خطط الاحتياطي الفيدرالي لتقليص المشتريات وزيادة أسعار الفائدة. وذلك لأن مؤشر أسعار المستهلك الأساسي، باستثناء الغذاء والطاقة، ارتفع بنسبة 3.6٪ في يوليو، وهو أكبر ارتفاع منذ مايو 1991. في هذا الاجتماع، صرح رئيس الاحتياطي الفيدرالي باول بأن تقليص المشتريات قد يكون ممكنًا في غضون العام حسب الظروف الاقتصادية، لكن زيادة أسعار الفائدة لم تؤخذ في الاعتبار على الإطلاق. وذكر أن السبب هو "لا يزال معدل البطالة مرتفعًا جدًا عند 5.4٪، وهو أدنى مستوى له منذ بداية الوباء. لا تزال البطالة طويلة الأجل مرتفعة، ولا يزال معدل المشاركة في القوى العاملة متخلفًا بكثير عن مؤشرات التوظيف الأخرى"، مشيرًا إلى أهمية التوظيف (هانكيوك يونغ 28 أغسطس 2021).

تضع النظرية النقدية الحديثة التوظيف الكامل كأولوية قصوى ليس فقط للسياسة النقدية ولكن لجميع السياسات الاقتصادية، وهي أولوية أعلى من سياسة ما بعد الكينزية النقدية (Fullbrook and Morgan 2020; Kelton 2020; Wray 2015). إذا لم يكن هناك تضخم مفرط، فإن الدولة الوحيدة التي لديها سلطة إصدار العملة (أو البنك المركزي) يجب أن تستمر في طباعة النقود لتحقيق التوظيف الكامل وتحفيز الاقتصاد، حتى لو كان ذلك يعني تحمل عجز دائم في الميزانية.[14]في حالة حدوث تضخم جامح، ترى النظرية النقدية الحديثة أن الدولة يمكنها بسهولة استيعاب الأموال الزائدة عن طريق زيادة الضرائب وإصدار سندات الدين. على الرغم من أن النظرية النقدية الحديثة تُعتبر هرطقة في الاقتصاد السائد، إلا أنها تحظى بدعم من بعض أعضاء الكونغرس الديمقراطيين وبعض دوائر وول ستريت.[15]من المتوقع أن تتقارب أدوار ووظائف البنوك المركزية مع الوضع الطبيعي الجديد مع قبول النظرية النقدية الحديثة كعامل مساعد للتوظيف والنمو الاقتصادي في عصر أسعار الفائدة الصفرية.

بعد ذلك، فرضية الاقتصاد السياسي للرأسمالية المالية. تتمثل فرضية الاقتصاد السياسي للرأسمالية المالية في الشكل التقليدي للسياسة الجماعية للمصالح، حيث يكون النظام الاقتصادي الذي تقوده الرأسمالية المالية، أي إنتاج وتوزيع السلع والخدمات، في خدمة الرأسمالية المالية (Piketty 2014; Polayni 2000; Sassen 2014, 1998; Stiglitz 2020). تحصل البنوك المركزية على أكبر فائدة من انخفاض أسعار الفائدة والسياسات النقدية غير التقليدية على حد سواء، حيث تزيد من قيمة الأصول. على سبيل المثال، فإن ذكر الاحتياطي الفيدرالي للتوظيف ومعدل البطالة هو مجرد إجراء شكلي أو على الأقل ليس هدفًا سياسيًا أساسيًا. في الواقع، تثبت مقالة في صحيفة نيويورك تايمز بتاريخ 14 يوليو 2021 بعنوان "اقتصاد أمريكي لا يحبه سوى الأغنياء" هذا الأمر تجريبياً. أكدت المقالة أن أسعار الفائدة المنخفضة، بدلاً من جلب النمو الاقتصادي السريع، قد أدت إلى توسيع وإعادة إنتاج عدم المساواة الاقتصادية. من مارس 2020، لم يستفد سوى 700 مليار دولار من أسعار الفائدة الصفرية والتخفيف الكمي للاحتياطي الفيدرالي من الـ 50٪ الأدنى من الأمريكيين، بينما تراكم لدى الـ 1٪ الأعلى من الأمريكيين ثروة تزيد عن 10 تريليون دولار. أصبح هذا التوسع في عدم المساواة الاقتصادية بين الـ 1٪ الأعلى والـ 50٪ الأدنى ظاهرة مستمرة منذ الأزمة المالية العالمية عام 2008، عندما تم تقديم السياسات النقدية غير التقليدية، وتضخم إلى أقصى حد تاريخي خلال جائحة كوفيد-19. بالنسبة للرأسماليين الماليين، كانت الأزمات الاقتصادية دائمًا فرصة لخلق ثروة جديدة هائلة، ولم تكن جائحة كوفيد-19 استثناءً. إذا كانت فرضية الاقتصاد السياسي للرأسمالية المالية مقنعة، فمن الصعب توقع الوضع الطبيعي الجديد للبنوك المركزية في عصر ما بعد كوفيد-19 (Jacobs and King 2018). تاريخياً، لم يُنظر إلى التوظيف أبدًا على أنه قضية اقتصادية أساسية في عصر تهيمن عليه الرأسمالية المالية.

أخيرًا، فرضية التفضيل الشخصي لرئيس الاحتياطي الفيدرالي باول وتأثيره. خلال جائحة كوفيد-19، أصبح رئيس الاحتياطي الفيدرالي باول "حمامة فائقة" بسبب تفضيله القوي للسياسة النقدية التيسيرية. ومع ذلك، لم يتردد باول في لعب دور الصقر خلال فترة عمله كمحافظ للاحتياطي الفيدرالي وفي بداية فترة رئاسته للاحتياطي الفيدرالي. لعب باول دورًا قياديًا في قرار الاحتياطي الفيدرالي بتقليص المشتريات في عام 2013، وفي عام 2015، قاد الاحتياطي الفيدرالي إلى رفع أسعار الفائدة بسبب ارتفاع التضخم. بعد توليه منصب رئيس الاحتياطي الفيدرالي، رفع باول أسعار الفائدة أربع مرات في عام 2018. كان يُنظر إلى هذه الزيادات الأربع في أسعار الفائدة على أنها دليل آخر على ميول باول المتشددة في وقت لم تكن فيه هناك مؤشرات تضخم خاصة. ظهر تحليل حديث يفيد بأن "تحول" باول قد يكون ناتجًا عن تجاربه الفاشلة في ثلاث سياسات متشددة شارك فيها، والتي أدت جميعها إلى ركود اقتصادي (نيويورك تايمز 18 يونيو 2021). يشير هذا إلى أن تجربة باول الشخصية في السياسة لعبت دورًا مهمًا في تحوله من الصقر إلى الحمامة. وبصرف النظر عن ذلك، هناك أيضًا تقييم مفاده أن باول، الذي أصبح رئيسًا للاحتياطي الفيدرالي من قبل الحزب الجمهوري بقيادة ترامب، يصف نفسه بأنه حمامة فائقة كوسيلة للبقاء في منصبه خلال فترة إدارة الحزب الديمقراطي التيسيرية (والداعمة للتوظيف). إذا كانت فرضية التأثير الشخصي لرئيس الاحتياطي الفيدرالي باول صحيحة، فإن الوضع الطبيعي الجديد للبنوك المركزية في عصر ما بعد كوفيد-19 سيكون متقلبًا. إذا فاز الحزب الديمقراطي في الانتخابات النصفية لعام 2022 وتم تجديد فترة باول، فقد نتوقع إلى حد ما الوضع الطبيعي الجديد للبنوك المركزية. إذا لم يتحقق أي من هذين الشرطين، فإن الوضع الطبيعي الجديد للبنوك المركزية سيدخل مسارًا غير متوقع.

رابعاً. الخاتمة

يركز هذا المقال على الوضع الطبيعي الجديد للبنوك المركزية كظاهرة جديدة في عصر ما بعد كوفيد-19. لقد حللنا التحول في نهج البنوك المركزية من التركيز على استقرار الأسعار إلى تحقيق التوازن بين التوظيف واستقرار الأسعار، وهو ما يُعرف بالوضع الطبيعي الجديد للبنوك المركزية. قمنا بتحليل مفصل لسياسات الاستجابة لجائحة كوفيد-19 التي اتبعها الاحتياطي الفيدرالي، وخاصة السياسات النقدية غير التقليدية، ودرسنا السياق السياسي والاقتصادي وراء ظهور هذه السياسات. للتنبؤ بالوضع الطبيعي الجديد للبنوك المركزية في عصر ما بعد كوفيد-19، ناقشنا ثلاث فرضيات متنافسة، وناقشنا بإيجاز كيف يمكن لكل فرضية أن ترتبط بالوضع الطبيعي الجديد للبنوك المركزية في عصر ما بعد كوفيد-19.

كما أوضحنا في الفصل الثاني، هناك علاقة إيجابية بين التغيرات في النموذج الاقتصادي والتغيرات في النهج الأساسي للبنوك المركزية. بعد الأزمة المالية العالمية عام 2008، ضعفت شرعية الليبرالية الجديدة، لكن نموذجًا اقتصاديًا جديدًا لم يحل محلها بالكامل بعد. قد تصبح ما بعد الكينزية أو النظرية النقدية الحديثة، التي نوقشت في الفصل الثالث، نماذج منافسة قوية. لا يزال صعود الرأسمالية المالية، الذي نوقش في الفصل الثالث، قائمًا على الرغم من الانتقادات العديدة. في عصر ما بعد كوفيد-19، ستُطلب تغييرات في دور ووظائف ونهج البنوك المركزية، لكن نطاق وحجم واتجاه هذه التغييرات ستكون سائلة. هذه نقطة تتطلب مزيدًا من البحث.

سيؤثر الاقتصاد السياسي للوضع الطبيعي الجديد للبنوك المركزية على كوريا والبنك المركزي الكوري أيضًا. إن التوازن بين التوظيف واستقرار الأسعار لن يعيد تشكيل دور البنك المركزي الكوري فحسب، بل سيعيد أيضًا بناء الحوكمة المالية لكوريا. وهذا يعني أن العلاقة بين وزارة التخطيط والمالية، ولجنة الخدمات المالية، وهيئة الرقابة المالية، والبنك المركزي الكوري قد تحتاج إلى إعادة تحديد. بالنظر إلى البنوك المركزية فقط، قد يقبل البنك المركزي الكوري الوضع الطبيعي الجديد للبنوك المركزية بشكل سلبي، أو قد يبني نموذجًا جديدًا للبنك المركزي بشكل استباقي ويلعب دورًا محوريًا في السياسة العالمية للحوكمة. نأمل أن نرى دور كوريا كصانع للقواعد في الحوكمة العالمية، والذي يعد محور دبلوماسيتها كدولة متوسطة القوة، ينعكس أيضًا في الاقتصاد السياسي للبنوك المركزية.■

المراجع

بن برنانكي. 2013. "الاحتياطي الفيدرالي ويتحدث عن الأزمة المالية." سيول: ميجي بوكس (ترجمة كيم هو بوم، نا وون جون).

أمسدن، أليس إتش. 2001. "صعود "البقية"؛ تحديات الغرب من الاقتصادات الصناعية المتأخرة". مطبعة جامعة أكسفورد.

بارو، روبرت ج. وديفيد ب. جوردون. 1983. "نظرية إيجابية للسياسة النقدية في نموذج المعدل الطبيعي." مجلة الاقتصاد السياسي، 91(4)، 589-610.

بلوك، فريد ومارغريت سومرز. 2014. "قوة أصولية السوق: نقد كارل بولاني". كامبريدج: مطبعة جامعة هارفارد.

بوردو، مايكل د. وأثاناسيوس أورفانيدس. 2013. "التضخم الكبير: إعادة ميلاد المصرفية المركزية الحديثة". مطبعة جامعة شيكاغو.

كالفو، غييرمو. 1978. "حول الاتساق الزمني للسياسة المثلى في الاقتصاد النقدي." إيكونوميتريكا، 46(6)، 1411-1428.

كابي، فورست، تشارلز جودهارت، ونوربرت شنادت. 1994. "تطور المصرفية المركزية." في كابي، ف.، فيشر، س.، جودهارت، س.، وشنادت، ن. (محررون). مستقبل المصرفية المركزية: ندوة الذكرى الـ 300 لبنك إنجلترا". نيويورك: مطبعة جامعة كامبريدج. ص 1-261.

إبستين، جيرالد. 2006. "البنوك المركزية كعوامل للتنمية الاقتصادية." ورقة بحثية لـ UNU-WIDER، رقم 2006/54.

البنك المركزي الأوروبي. لا تاريخ. "هدف السياسة النقدية." Https://Www.Ecb.Europa.Eu/Mopo/Intro/Objective/Html/Index.En.Html

فيشر، ستانلي. 2005. "المصرفية المركزية الحديثة." في ستانلي فيشر (محرر). مقالات صندوق النقد الدولي من وقت الأزمة: النظام المالي الدولي، الاستقرار، والتنمية". كامبريدج: مطبعة معهد ماساتشوستس للتكنولوجيا، ص 169-222.

فريدمان، ميلتون. 1968. "دور السياسة النقدية." المجلة الاقتصادية الأمريكية، 58(1)، 1-17.

فولبروك، إدوارد وجيمي مورغان. 2020. (محرران) النظرية النقدية الحديثة ونقادها". بريستول، المملكة المتحدة: كتب جمعية الاقتصاد العالمي.

غايتنر، تيموثي. 2014. "اختبار الضغط: تأملات في الأزمات المالية". نيويورك: راندوم هاوس.

هول، بروس آر. 2008. "المصرفية المركزية كحكم عالمي: بناء المصداقية المالية". نيويورك: مطبعة جامعة كامبريدج.

هول، بيتر. 1989. (محرر) القوة السياسية للأفكار الاقتصادية: الكينزية عبر الأمم". برينستون: مطبعة جامعة برينستون.

هاموند، جيل. 2012. "أحدث ما توصلت إليه الأبحاث في استهداف التضخم". مركز دراسات المصرفية المركزية.

جاكوبس، لورانس وديزموند كينغ. 2018. “هل الأوليغارشية الأمريكية؟ السياسات الخفية لبنك الاحتياطي الفيدرالي.” PS: العلوم السياسية والسياسة 51، العدد 4، 727-731.

كيلتون، ستيفاني. 2020. أسطورة العجز: نظرية النقد الحديثة وكيفية بناء اقتصاد أفضل. نيويورك: بابليك أفيرز.

كيدلاند، فين إي. وبريسكوت، إدوارد سي. 1977. “قواعد بدلاً من التقدير: عدم اتساق الخطط المثلى.” مجلة الاقتصاد السياسي، 85(3)، 473-492.

ليبرز، إتيان. 2018. “وهم الحياد: الاقتصاد المتحيز، والتدريب المتحيز، والسياسة النقدية المتحيزة. اختبار دور الأيديولوجيا على سلوك التصويت في اللجنة الفيدرالية للسوق المفتوحة.” الاقتصاد السياسي الجديد 23، العدد 1، 105-127.

لوكاس، روبرت إي. 1976. “تقييم السياسات الاقتصادية القياسية: نقد.” سلسلة مؤتمرات كارنيغي-روتشستر حول السياسة العامة، 1، 19-46.

مالابي، سيباستيان. 2020. “عصر أموال السحر: هل يمكن للإنفاق اللانهائي أن يمنع الكارثة الاقتصادية؟”الشؤون الخارجية (يوليو/أغسطس)، 65-77.

ماكسفيلد، سيلفيا. 1997. حراس النمو: الاقتصاد السياسي الدولي للبنك المركزي في البلدان النامية. برينستون: مطبعة جامعة برينستون.

ماكولوم، بينيت تي. 1995. “مغالطتان تخص استقلالية البنك المركزي.” المجلة الاقتصادية الأمريكية، 85(2)، 207-11.

ميشكين، فريدريك إس. وبوزن، آدم إس. 1997. “استهداف التضخم: دروس من أربع دول.” سلسلة أوراق عمل NBER، 6126.

بارك، جين، ساووري إن. كاتا، جياكومو تشيوذا، ويوشيكو كوجو. 2018. ترويض انكماش اليابان: النقاش حول السياسة النقدية غير التقليدية. إيثاكا: مطبعة جامعة كورنيل.

فيلبس، إدموند إس. 1967. “منحنيات فيليبس، وتوقعات التضخم، والبطالة المثلى بمرور الوقت.” إيكونوميكا، 34(135)، 254-281.

بيكيتي، توماس. 2014. رأس المال في القرن الحادي والعشرين. كامبريدج: مطبعة بيلكناب بجامعة هارفارد.

بولاني، كارل. 2000[1944]. التحول العظيم: الأصول السياسية والاقتصادية لوقتنا. بوسطن: مطبعة بييكون.

رونكينين، أنتتي وفيله-بيكا سورسا. 2018. “التيسير الكمي إلى الأبد؟ التمويل والشرعية المؤسسية للسياسة النقدية غير التقليدية للاحتياطي الفيدرالي.” الاقتصاد السياسي الجديد 23، العدد 6، 711-727.

ساسن، ساسكيا. 1998. العولمة ومفارقاتها: مقالات حول التنقل الجديد للأشخاص والمال. نيويورك: ذا نيو برس.

ساسن، ساسكيا. 2014. الطرد: الوحشية والتعقيد في الاقتصاد العالمي. كامبريدج: مطبعة بيلكناب بجامعة هارفارد.

سكيدلسكي، روبرت. 2009. كينز: عودة السيد. نيويورك: بابليك أفيرز.

ستيغليتز، جوزيف. 2020. الشعب والسلطة والأرباح: الرأسمالية التقدمية لعصر السخط. نيويورك: دبليو دبليو نورتون وشركاه.

ثورنتون، دانيال إل. 2012أ. “كيف وصلنا إلى استهداف التضخم وإلى أين نحتاج للذهاب الآن؟ منظور من التجربة الأمريكية.” مجلة بنك الاحتياطي الفيدرالي في سانت لويس، 94(1)، 65-81.

ثورنتون، دانيال إل. 2012ب. “الولاية المزدوجة: هل غير الاحتياطي الفيدرالي هدفه؟” مجلة بنك الاحتياطي الفيدرالي في سانت لويس، 94(2)، 117-133.

توريس، كريج. 2020. “تعرف على تسعة أبناء جدد للاحتياطي الفيدرالي، لكل منهم دور مختلف في السوق.” بلومبرج لو (18 أبريل 2020).

راي، راندال إل. 2015[2012]. المالية النقدية الحديثة: مقدمة في الاقتصاد الكلي للأنظمة النقدية ذات السيادة. لندن: بالجريف ماكميلان.

[1]دليل آخر على "اقتصاد السيولة الذي يغذيه البنك المركزي" هو تأثير تشديد السياسة النقدية (تقليص أو وقف شراء الأصول) من قبل الاحتياطي الفيدرالي على الأسواق المالية. كشف الاحتياطي الفيدرالي عن محضر اجتماع لجنة السوق المفتوحة الفيدرالية في يوليو، الذي عقد في 27-28 يوليو 2021، في 18 أغسطس، والذي ذكر لأول مرة إمكانية تشديد السياسة النقدية في العام الحالي. مجرد احتمال تشديد السياسة النقدية أدى إلى تصحيح كبير في أسعار الأسهم في الولايات المتحدة والدول الرئيسية الأخرى لمدة 3-4 أيام تالية. ومع ذلك، عندما أشار محافظو الاحتياطي الفيدرالي مرة أخرى إلى انتشار متحور دلتا وانخفاض النشاط الاقتصادي، مما يشير إلى تأجيل مبكر لتشديد السياسة النقدية، بدأت أسواق الأسهم الأمريكية والأوروبية في إظهار اتجاه صعودي حاد. لم يكن هناك أي تغيير في مؤشرات اقتصادية رئيسية بعد 18 أغسطس، وتقلب سوق الأسهم بشكل كبير. يقوم الاحتياطي الفيدرالي بشراء سندات الخزانة وسندات الرهن العقاري بقيمة 120 مليار دولار شهريًا منذ مارس 2020 كجزء من سياسته للتيسير الكمي. إذا بدأ الاحتياطي الفيدرالي في تقليص مشترياته من الأصول بطريقة الطيار الآلي، فسيقلل مشترياته بمقدار 10 مليارات دولار شهريًا، منهيًا برنامج شراء الأصول في غضون 12 شهرًا.

[2] بلغ متوسط المعروض النقدي الواسع M2، الذي جمعه بنك كوريا، 3411.8 تريليون وون في يونيو 2021، بزيادة قدرها 6.9٪ عن ديسمبر 2020 (3191.3 تريليون وون)، وزيادة حادة بنسبة 17.2٪ (502.7 تريليون وون) مقارنة بديسمبر 2019 (2909.1 تريليون وون) قبل جائحة كوفيد-19. يونهاب نيوز، 20 أغسطس 2021.

[3] ستانلي فيشر هو خبير سياسات مالية بارز من خلفية أكاديمية، شغل منصب نائب المدير العام لصندوق النقد الدولي ومحافظ بنك إسرائيل المركزي. لا يزال فيشر يشارك بنشاط في مناقشات الحوكمة المالية من خلال وسائل إعلام مختلفة.

[4] هدف التضخم المتوسط هو استراتيجية سياسة نقدية اعتمدها الاحتياطي الفيدرالي في 27 أغسطس 2020، والتي تتمثل في جعل متوسط معدل التضخم البالغ 2٪ على المدى الطويل هو السياسة الأساسية للاحتياطي الفيدرالي. إذا ظل معدل التضخم أقل من الهدف البالغ 2٪ لفترة معينة، فسيتم تطبيق "متوسط 2٪" حتى لو تجاوز معدل التضخم 2٪، ولن يتم رفع أسعار الفائدة. يمكن اعتبار مفهوم هدف التضخم المتوسط بحد ذاته بمثابة إيجاد توازن بين التضخم والوضع الاقتصادي. ومع ذلك، في سياق توقيت إعلان الاحتياطي الفيدرالي عن هذه السياسة، فإن الرأي السائد هو أنه أرسل إشارة إلى السوق، التي تخشى ارتفاع أسعار الفائدة بسبب التضخم، مفادها أنه ملتزم بالحفاظ على أسعار الفائدة الصفرية على المدى الطويل. وافقت لجنة السوق المفتوحة الفيدرالية (FOMC) التابعة للاحتياطي الفيدرالي بالإجماع على "الأهداف طويلة الأجل وإرشادات استراتيجية السياسة النقدية"، بما في ذلك اعتماد هدف التضخم المتوسط، في 27 أغسطس 2020، وأعلنها رئيس الاحتياطي الفيدرالي جيروم باول في اجتماع جاكسون هول.

[5] فيما يتعلق بالتسامح مع التضخم الذي يتجاوز الهدف البالغ 2٪، أصر الاحتياطي الفيدرالي على أن هذا التضخم مؤقت. بعبارة أخرى، أشار الاحتياطي الفيدرالي إلى النقص المؤقت في بعض السلع، مثل رقائق أشباه الموصلات، بسبب جائحة كوفيد-19، باعتباره السبب الرئيسي للتضخم. يُستشهد بارتفاع أسعار السيارات المستعملة كمثال متكرر.

[6] على عكس الفروق الدقيقة في أصل الكلمة، لا تنطبق أسعار الفائدة السلبية على ودائع وقروض الأفراد والشركات.

[7] يمكن اعتبار "هدف التضخم المتوسط" للاحتياطي الفيدرالي المذكور أعلاه بمثابة إعطاء السوق توقعات بأن السياسة النقدية التيسيرية ستستمر. في اجتماع جاكسون هول في 27 أغسطس 2021، ذكر الرئيس باول إمكانية بدء تشديد السياسة النقدية في العام الحالي، لكنه أشار أيضًا إلى أن رفع أسعار الفائدة سيخضع لمعايير أكثر صرامة، وهذا أيضًا جزء من توجيه استباقي لتشكيل توقعات السوق في اتجاه معين.

[8] تم تنفيذ برامج رئيسية لتوفير السيولة مثل PDCF (تسهيل ائتمان المتعاملين الأساسيين)، CPFF (تسهيل تمويل أوراق تجارية)، MMLF (تسهيل سيولة صناديق أسواق المال)، TALF (تسهيل قروض الأوراق المالية المضمونة بالرهن العقاري). كما ذكر لاحقًا، استخدم الاحتياطي الفيدرالي هذه البرامج بنشاط للاستجابة لجائحة كوفيد-19.

[9] تم تحديد معايير الشركات الصغيرة والمتوسطة المؤهلة للحصول على إعانات التوظيف بأقل من 10,000 موظف ومبيعات أقل من 2.5 مليار دولار، وبصرف النظر عن ذلك، قام الاحتياطي الفيدرالي أيضًا بتشغيل برنامج لدعم الشركات الصغيرة جدًا.

[10] تمت الإشارة إلى Torres (2020) للمناقشة التالية حول برامج القروض الطارئة. يرجى الرجوع إلى المناقشات السابقة بشأن سياسات نقدية غير تقليدية أخرى مثل التيسير الكمي، والتوجيهات الاستباقية، والسياسات الائتمانية.

[11] في حالة CPFF، الذي تمت مناقشته سابقًا، كان برنامجًا لشراء الأصول تابعًا للاحتياطي الفيدرالي مشابهًا لـ SMCCF، ولكنه كان مطبقًا بصرامة فقط على سندات الشركات ذات التصنيف الأعلى لمدة 3 أشهر.

[12] من المتوقع أن يكون التحليل والتحقق التفصيليان لفرضية المنافسة ممكنين اعتبارًا من النصف الثاني من عام 2022 فصاعدًا، عندما من المتوقع ظهور مجموعة واسعة من المواد البحثية.

[13] للحصول على أمثلة رئيسية لدراسات النماذج الاقتصادية، راجع Peter Hall (1989)، Bruce Rodney Hall (2008)، Lepers (2018).

[14] ينطبق فقط على السياسات المالية والنقدية للدول ذات العملات الاحتياطية التي لا تواجه خطر الإفلاس بسبب الديون المقومة بعملتها المحلية.

[15] ستيفاني كيلتون، أحد أبرز دعاة النظرية النقدية الحديثة، عملت كمستشارة اقتصادية رئيسية لبيرني ساندرز.

■ المؤلف: لي يونغ-أوك_أستاذ في قسم العلوم السياسية والعلاقات الدولية بجامعة كوريا، تخصص في دراسات شرق آسيا بجامعة كانساس بالولايات المتحدة وحصل على درجة الدكتوراه في العلاقات الدولية من جامعة جنوب كاليفورنيا. يدرس الاقتصاد السياسي الدولي على أساس نظرية البناء الاجتماعي، وتشمل مجالات بحثه الرئيسية الحوكمة المالية والنقدية في شرق آسيا والتعاون الإقليمي، وديناميكيات النظام النقدي العالمي (مستقبل نظام الدولار وتدويل اليوان)، والنظام العالمي البديل، والدبلوماسية المالية لكوريا. تشمل منشوراته الأخيرة "Performing Civilizational Narratives in East Asia: Asian Values, Multiple Modernities, and the Politics of Economic Development (2020)"، "Socialized Soft Power: Recasting Analytical Path and Public Diplomacy (2020)"، "Relational Ontology and the Politics of Boundary-making: East Asian Financial Regionalism (2019)".

■ المسؤول والتحرير: يون ها-إيون_باحث في EAI

    للاستفسارات: 02 2277 1683 (تحويلة 208) | hyoon@eai.or.kr